【集萃網(wǎng)觀察】

紡織制造：外界因素多變，關(guān)注差異化升級(jí)先行者&運(yùn)動(dòng)制造細(xì)分龍頭

紡織制造：整體趨勢(shì)向好，盈利能力持續(xù)修復(fù)

在疫情后國(guó)內(nèi)外終端需求持續(xù)恢復(fù)的背景下，2021年紡織制造整體收入和利潤(rùn)呈現(xiàn)向好趨勢(shì)，截至 2021Q3累計(jì)同比分別+23%/+60%，已恢復(fù)至2019年水平（累計(jì)同比2019Q3分別+0.3%/+25%）：Q1 在低基數(shù)以及內(nèi)外需恢復(fù)的情況下，收入/利潤(rùn)均實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)；Q2收入/利潤(rùn)增速環(huán)比放緩主要因上年同期口罩等防疫物資需求較大，而今年防疫相關(guān)需求回落。同時(shí)因防疫物資毛利率較高，因此Q2利潤(rùn)降幅大于收入；而Q3在海外需求逐步恢復(fù)，同時(shí)部分東南亞訂單因當(dāng)?shù)匾咔榛亓�，因此Q3收入/利潤(rùn)增 速環(huán)比有所回升。

外助力1：國(guó)內(nèi)外終端需求復(fù)蘇，產(chǎn)能利用率提升

內(nèi)需：國(guó)內(nèi)疫情得到有效控制后，終端需求逐步恢復(fù)，在去年同期低基數(shù)下，2021Q1服裝社零累計(jì)同 比增速維持高位，Q2在新疆棉事件催化下，終端需求仍然保持較塊增長(zhǎng)，而后受部分地區(qū)疫情反復(fù)及水災(zāi)的影響，Q3增幅環(huán)比有所放緩，截至2021年11月份，累計(jì)較2020/2019年同期分別+14.9%/+2.8%。

外助力2：東南亞疫情，訂單轉(zhuǎn)移明顯

東南亞疫情下，短期訂單轉(zhuǎn)移至國(guó)內(nèi)。2021H1中國(guó)&越南紡織出口均受益于全球終端需求的恢復(fù)。而 自Q3起，東南亞疫情出現(xiàn)大范圍擴(kuò)散，多數(shù)疫區(qū)工廠暫停生產(chǎn)，導(dǎo)致下游部分訂單轉(zhuǎn)移至中國(guó)大陸。越南紡織當(dāng)月出口金額于2021年8月首次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，與此同時(shí)，中國(guó)紡織當(dāng)月出口降幅環(huán)比收窄且 于9月份回歸正增長(zhǎng)，截至11月份，中國(guó)/越南紡織當(dāng)月出口同比分別+16.5%/+40%。

外助力3：棉價(jià)大幅上漲，庫(kù)存升值收益明顯

需求恢復(fù)&新疆棉事件發(fā)酵&海外訂單轉(zhuǎn)移，推動(dòng)棉價(jià)持續(xù)上漲。2021Q1末新疆棉花事件爆發(fā)后，眾 多中國(guó)本土品牌（李寧、安踏、特步等）迅速響應(yīng)支持品質(zhì)優(yōu)異的新疆長(zhǎng)絨棉。隨后因Q2末海外訂單因東南亞疫情回流，以及中、下游企業(yè)備戰(zhàn)年末銷售旺季而前置采購(gòu)和生產(chǎn)，棉價(jià)一路上漲突破近年新高。截至2021年12月底，棉花328/長(zhǎng)絨棉237噸均價(jià)較去年同期分別上漲7054/18500元。

外阻力1：原材料價(jià)格普漲，制造業(yè)短期盈利承壓

氣、煤供應(yīng)緊缺下，原油相關(guān)上游原材料大幅漲價(jià)。碳中和背景下傳統(tǒng)能源的開(kāi)采力度減少形成了其短期供求的階段性缺口，截止2021年10月底，全球原油、動(dòng)力煤等主要能源商品全年漲幅均超過(guò)70%，天然氣漲幅更是達(dá)到143%。因此，部分化纖面料及化學(xué)合成材料等上游各環(huán)節(jié)的原材料價(jià)格隨原油價(jià)格上漲而呈現(xiàn)普漲趨勢(shì)。

外阻力2：越南疫情&國(guó)內(nèi)限電，影響短期開(kāi)工率

部分有海外產(chǎn)能布局的企業(yè)恢復(fù)緩慢。2021年6月末東南亞疫情初步擴(kuò)散，南部19個(gè)省市地區(qū)多次延 長(zhǎng)封鎖期限，因此部分產(chǎn)能位于南越的制造企業(yè)（申洲國(guó)際、健盛集團(tuán)的無(wú)縫等）產(chǎn)能恢復(fù)進(jìn)程緩慢，以及下游客戶工廠位于越南的企業(yè)也受影響（如安利股份等）。

外阻力3：運(yùn)力緊張，企業(yè)出口收入或延后確認(rèn)

運(yùn)力緊張&海運(yùn)費(fèi)大漲，導(dǎo)致部分訂單延后/取消。高盛數(shù)據(jù)顯示，以美國(guó)西海岸洛杉磯港和長(zhǎng)灘港為例（兩大港口每年承接美國(guó)約 40%的海運(yùn)集裝箱），平均待卸貨船只已從2021年8月底40艘左右增長(zhǎng)至79艘。此外，2021全年裝船船只通過(guò)美國(guó)主要7個(gè)港口所需的時(shí)間是歷史正常水平的2-3倍。

聚焦下游高景氣賽道：瑜伽、戶外等運(yùn)動(dòng)行業(yè)

全球運(yùn)動(dòng)市場(chǎng)需求旺盛。剔除2020年疫情影響，2021-2025年全球整體鞋服/ 運(yùn)動(dòng)服飾市場(chǎng)規(guī)模有望分別達(dá)到約21488/4496億美元，CAGR分別為 4.6%/6.02%。從單年增速看，剔除因去年低基數(shù)所造成的高增長(zhǎng)，未來(lái)四年 運(yùn)動(dòng)服飾市場(chǎng)規(guī)模增速也將優(yōu)于整體鞋服大盤(pán)增速。

技術(shù)突破/客戶升級(jí)，實(shí)現(xiàn)差異化競(jìng)爭(zhēng)

技術(shù)突破，通過(guò)差異化競(jìng)爭(zhēng)，實(shí)現(xiàn)收入盈利雙提升。過(guò)去數(shù)十年中國(guó)作為制造大國(guó)，有強(qiáng)大的生產(chǎn)和制 造能力。而近幾年，中國(guó)制造不滿足于“物美價(jià)廉”，越來(lái)越多的企業(yè)通過(guò)技術(shù)突破，與海外高端產(chǎn)能競(jìng)爭(zhēng)，并依托規(guī)模和成本優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代。

規(guī)模、管理等綜合優(yōu)勢(shì)突出，實(shí)現(xiàn)份額提升

疫情下，頭部企業(yè)，尤其是產(chǎn)業(yè)鏈一體化企業(yè)，依托規(guī)模及管理優(yōu)勢(shì)， 供應(yīng)鏈穩(wěn)定性凸顯，營(yíng)收表現(xiàn)優(yōu)于大盤(pán)（2021Q3華利集團(tuán)/浙江自然累計(jì) 收入增幅環(huán)比分別+2.1/+4.4PCTs，同期大盤(pán)收入增幅環(huán)比-0.7PCTs）。

2022：不確定性仍在，關(guān)注差異化升級(jí)先行者及運(yùn) 動(dòng)制造細(xì)分龍頭

原材料、能耗價(jià)格有望回落：根據(jù)中泰宏觀團(tuán)隊(duì)觀點(diǎn)，以能源為代表的大宗商品價(jià)格漲幅目前已 趨于緩和，有望在22Q1冬季供暖需求和全球航空、交通等積壓需求的集中釋放后見(jiàn)頂，最晚于明 年下半年出現(xiàn)普遍回落。我們預(yù)計(jì)今年受損于原油相關(guān)原材料漲價(jià)的上游紡企盈利能力有望修復(fù)。

2 品牌服裝：終端不確定性或增加，關(guān)注高景氣運(yùn)動(dòng)賽道及治理向好者

品牌服裝：外部因素?cái)_動(dòng)，終端波動(dòng)加大

外部因素?cái)_動(dòng)，終端收入增速逐季環(huán)比放緩。2021Q1在低基數(shù)，以及疫情后報(bào)復(fù)性消費(fèi)下，實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)，收入同比+50%； Q2受益于新疆棉催化下的國(guó)潮情緒高漲，整體仍然維持較好 增長(zhǎng)，單Q2收入同比+21%；而Q3受到局部地區(qū)疫情反復(fù)及突發(fā)水災(zāi)影響，疊加終端需求偏弱，單季度增速放緩至3%。

外助力

疫情后報(bào)復(fù)性消費(fèi)+國(guó)潮崛起：疫情后報(bào)復(fù)性消費(fèi)下多數(shù)企業(yè)營(yíng)收超疫情前。2020年新冠疫情爆發(fā)于冬深春淺之時(shí)，全國(guó)大范圍強(qiáng)制性居家 隔離措施使得人民群眾在2020上半年遠(yuǎn)至外出旅行、近至走訪探親頻次明顯減少，也間接導(dǎo)致了消費(fèi)者對(duì)服飾多樣化的需求大幅減少。因此，2021Q1作為疫情常態(tài)化后首個(gè)冬春交替季節(jié)，消費(fèi)者對(duì)新一季冬春服飾更 替需求爆發(fā)，部分主要品牌服飾企業(yè)Q1營(yíng)收增幅較大且趕超2019年疫情前水平。

疫情反復(fù)+水災(zāi)：疫情持續(xù)影響線下服裝零售。盡管2021年國(guó)內(nèi)疫情整體得到較好控制，但仍有局部散點(diǎn)爆發(fā)情況，導(dǎo)致部分 地區(qū)采渠封鎖管制，進(jìn)而影響線下消費(fèi)。如自2021Q3起江蘇省出現(xiàn)本土疫情，部分地區(qū)重施區(qū)域封管政策。 受此影響，7-9月份南京市服裝鞋帽、針紡織品類零售額同比分別-19%/-39%/-24%至18/15.4/22.5億元。

品牌服裝：頭部品牌展露韌性，盈利能力提升

凈利方面，各板塊凈利率和凈利增速受不利因素影響明顯。2021Q1-Q3中高端/大眾/童裝/家紡凈利率分別為 10.9%/9.2%/8.7%/10.9%（同比2019年分別-1.62/+1.68/-0.91/+0.44PCTs），凈利潤(rùn)增速分別為19.3%/52.5%/34.5%/30% （同比2019年分別-2.8%/-17.5%/-31.9%/+18.5%）。2021Q3多數(shù)品牌在銷售受疫情水災(zāi)等不利因素影響而放緩的情況下， 全年?duì)I銷活動(dòng)和開(kāi)店計(jì)劃仍照常進(jìn)行（例如8月份地素敦煌大秀、9月森馬服飾兩場(chǎng)大秀），同時(shí)部分直營(yíng)門(mén)店費(fèi)用偏剛性， 因此各板塊凈利率/凈利增速較上半年普遍下降。

產(chǎn)品：

解決消費(fèi)者痛點(diǎn)，新品牌也能突出重圍。在物質(zhì)極其豐富的現(xiàn)在，消費(fèi)者的需求呈現(xiàn)多樣化、個(gè)性化等特點(diǎn)，在 海量產(chǎn)品中，能夠抓住消費(fèi)者眼球的多為深刻洞察目標(biāo)客群在產(chǎn)品使用中的痛點(diǎn)，并給予解決方案的產(chǎn)品，即使 是新品牌/產(chǎn)品，也能突出重圍，獲得消費(fèi)者的青睞。

特步超X系列碳板競(jìng)速鞋：耐克與2019年?duì)款^開(kāi)創(chuàng)了碳板跑鞋新時(shí)代，國(guó)內(nèi)外品牌紛紛發(fā)布了碳板跑鞋計(jì)劃，而特步的160X系列不僅躋身世界頂級(jí)競(jìng)速跑鞋行列，價(jià)格也僅為性能相近的耐克NEXT%系列的一半。在針對(duì)精英跑者的競(jìng)速類跑 鞋中性價(jià)比一騎絕塵。在世界跑步領(lǐng)域最權(quán)威媒體平臺(tái)之一《RUNNER’S WORLD跑者世界》跑鞋實(shí)驗(yàn)室嚴(yán)苛的機(jī)械測(cè)評(píng) 和跑者測(cè)評(píng)中，榮獲2020年春季中國(guó)市場(chǎng)“編輯之選”及“最高性價(jià)比”兩大獎(jiǎng)項(xiàng)。

渠道：

線上線下融合仍是趨勢(shì)，高基數(shù)下線上高增長(zhǎng)。2020年疫情加速了線上消費(fèi)習(xí)慣的養(yǎng)成，至2021年，線上消費(fèi)占比仍維持2020年水平。就鞋服行業(yè) 而言，2021年網(wǎng)購(gòu)銷售占比與2020年基本持平，略增0.2pcts至35.4%。從各細(xì)分行業(yè)頭部公司2021H1收入占比看，在2020年增幅較大的基礎(chǔ)上仍有明顯增長(zhǎng)。

全渠道融合下，全域營(yíng)銷大勢(shì)所趨。隨著各類興趣電商、社交APP等深入消費(fèi)者日常生活，線上已不僅僅是過(guò)去用來(lái)去庫(kù)存的渠道，而是承載了 更多品牌營(yíng)銷、推新、納新和洞察消費(fèi)者的功能。在此趨勢(shì)下，疊加全渠道融合趨勢(shì)，品牌做好全域營(yíng)銷尤為重要。

供應(yīng)鏈：快反+智能化，供應(yīng)鏈提效

此次疫情，以及今年的水災(zāi)、限電等外界因素，也讓終端備貨更謹(jǐn)慎，對(duì)柔性供應(yīng)的要求更高。各品牌通過(guò)降低 首次訂貨比例，提高快反和快單的占比來(lái)提高售罄率、庫(kù)存周轉(zhuǎn)。尤其是一些需要緊跟潮流趨勢(shì)、追求高周轉(zhuǎn)的 大眾品牌。如太平鳥(niǎo)、森馬補(bǔ)單率均有提升，促使整體存貨周轉(zhuǎn)加快。預(yù)計(jì)2021全年，李寧/森馬/太平鳥(niǎo)快反占 比約為15-20%+/30%/25-35%。

2022：不確定性增加，關(guān)注高景氣的運(yùn)動(dòng)賽道龍頭

短期增速或有壓力，長(zhǎng)期仍趨勢(shì)向上。2021H1國(guó)潮熱情高漲下，頭部運(yùn)動(dòng)國(guó)牌增勢(shì)迅猛，或給2022H1 的增長(zhǎng)造成高基數(shù)影響，影響短期增速。但在運(yùn)動(dòng)行業(yè)較高景氣度及集中度提升趨勢(shì)下，我們?nèi)钥春妙^部品牌的長(zhǎng)期發(fā)展。

市場(chǎng)空間廣闊，景氣高于服裝整體。目前中國(guó)的的運(yùn)動(dòng)鞋服人均支出以及行業(yè)滲透率仍遠(yuǎn)低于其他國(guó)家 水平，未來(lái)隨生活水平提升，健康意識(shí)加強(qiáng)，運(yùn)動(dòng)也成為一種時(shí)尚，時(shí)尚運(yùn)動(dòng)風(fēng)的穿著也出現(xiàn)在除運(yùn)動(dòng) 外的其他場(chǎng)景（日常生活、工作等），因此2007-2021年中國(guó)運(yùn)動(dòng)鞋服行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模增速高于整體鞋服 行業(yè)，CAGR分別為10.3%/6.5%，且未來(lái)行業(yè)增速有望保持高于服裝行業(yè)整體（2021-2025E運(yùn)動(dòng)鞋服/ 整體鞋服CAGR預(yù)計(jì)分別為14.1%/7.1%)。

來(lái)源：中泰證券